Elektronické komunikační sítě (ECN), bolest hlavy hlavních burz cenných papírů na konci 90. let 20. století a na začátku 21. století, jsou počítačové obchodní systémy, jejichž prostřednictvím kupující a prodávající akcií a jiných cenných papírů porovnávají své příkazy prostřednictvím okamžitých digitálních transakcí. Ačkoli elektronické obchodování prostřednictvím ECN má různé podoby, jedno mají všechny společné: podbízejí se velkým makléřským domům a specialistům na newyorskou burzu (NYSE), jako jsou Merrill Lynch a Goldman Sachs. Tím, že ECN eliminují tyto prostředníky při obchodování s cennými papíry, nabízejí výrazně nižší transakční náklady. Díky své rychlosti a nízkým nákladům byly ECN hojně využívány online makléřskými společnostmi, některými institucionálními investory a denními obchodníky.
ECN jsou nejviditelnější na burze NASDAQ, kde začínaly. NYSE se svými vrstvami složitých pravidel a předpisů týkajících se obchodování s cennými papíry s velkou kapitalizací byla vůči pronikání ECN mnohem odolnější. Počátkem roku 2001 se ECN podílely na celkovém objemu obchodů na burze NASDAQ silnými 35 procenty a výzkumná společnost Cerulli Associates předpovídala, že v roce 2001 tento podíl dosáhne 50 procent. Společnost Celent Communications však neočekávala, že by ECN získaly tak velkou část NASDAQ až do roku 2003.
JAK ECNS FUNGUJÍ
Chceme-li pochopit ECN, musíme porozumět systému, proti kterému stojí. Hlavní konkurenci ECN představovali takzvaní tvůrci trhu na burze NASDAQ: investiční banky a makléřské domy, které se předhánějí v nákupu a prodeji akcií, aby vyplnily otevřené příkazy klientů a zajistily okamžitou likviditu. Ačkoli tyto firmy mají velký vliv a mají tendenci dominovat burzám, obvykle vytvářejí své marže tím, že prodávají akcie za vyšší ceny, než za jaké je zaplatily.
Mezitím ECN jednoduše vytvářejí sítě, které obchodníci používají k tomu, aby se navzájem našli, aniž by se museli spoléhat na tvůrce trhu při zprostředkování transakcí. Aby vytvořily zdroj příjmů, ECN jednoduše vybírají malý příplatek – obvykle ne vyšší než několik centů za akcii a často mnohem nižší – za každý obchod. Kupující a prodávající se připojí k ECN buď osobně, nebo prostřednictvím makléřské společnosti, a zadají nabídku. Tyto příkazy jsou pak anonymně uvedeny v zápisníku ECN nebo v knize objednávek, zatímco počítač prohledává celý systém a hledá shodu nebo odpovídající nabídku, která odpovídá uvedené ceně kupujícího nebo prodávajícího. Jakmile je shoda nalezena, ECN provede transakci. Vzhledem k tomu, že ECN nevydělávají na spreadech mezi nákupními a prodejními příkazy, jak to dělají tradiční makléřské společnosti a investiční banky, spoléhají se na samotný objem obchodování prostřednictvím svých sítí, aby získaly příjmy.
Tradičně byly ECN otevřené pouze pro ostatní uživatele ve stejném systému, což znamená, že příkaz čekal v knize příkazů ECN, dokud nebyla ve stejném systému zadána odpovídající nabídka. Na počátku roku 2000 však popularita používání těchto uzavřených systémů klesala. ECN, jako například Archipelago, začaly nabízet otevřené obchodní systémy, v nichž byly neshodnuté příkazy převáděny do jiných obchodních systémů a zařazovány do nich. Tímto způsobem mohou ECN nabídnout investorům co největší likviditu a umožnit jim co nejrychlejší dokončení příkazu. Aby zvýšily úroveň likvidity, začaly mnohé ECN sdružovat své zdroje pomocí propojení mezi ECN a výkonné technologie směrování pokynů a vyhledávacího systému, který prochází mnoho ECN současně a vyhledává shodné pokyny. Vzhledem k tomu, že investoři obvykle kladou důraz na likviditu, tlak na ECN, aby otevřely své systémy, pravděpodobně zesílil.
Tváří v tvář zahřívající se konkurenci se diferenciace stala hnací silou konkurence v odvětví ECN. Některé z nich, jako například Instinet, se snažily zachytit trh institucionálních investic do elektronického obchodování. Jiné ECN, jako například Island, se usadily na trhu denního obchodování, který byl sice pokořen, ale na počátku roku 2000 byl stále živý. Mezitím některé z velkých makléřských domů, aby se pojistily, vrhly své peníze a podporu do ECN. Merrill Lynch, J.P. Morgan Chase a Goldman Sachs byly některé z hlavních jmen s podílem v ECN.
V březnu 2000 vypovídal prezident společnosti Island Matthew Andersen před podvýborem amerického Senátu pro bankovnictví a cenné papíry a pochválil ECN, že přinesly „rychlou a rozsáhlou demokratizaci trhů“. Mnoho nadšenců pro ECN znělo podobně chvályhodně a zdůrazňovalo, že ECN přinášejí běžným obchodníkům takové výhody, jakých se vždy těšili větší institucionální investoři.
VÝVOJ PRŮMYSLU ECN
Prvním předchůdcem moderní ECN byla společnost Instinet Corp. založená v roce 1969 společností Reuters Group PLC jako místo, kde mohli institucionální investoři obchodovat po běžných obchodních hodinách. Instinet byl tedy spíše soukromým systémem, který byl určen pro zavedené investory, než pro širší zákaznickou základnu, kterou obsluhují moderní ECN.
Po skandálu s obchodováním na burze NASDAQ v polovině 90. let – kdy byli tvůrci trhu obviněni ze spiknutí za účelem odčerpání zisků tím, že odmítali provádět nerentabilní příkazy a plnili příkazy za ceny, které neodpovídaly očekáváním kupujících – vydala Komise pro cenné papíry a burzy (SEC) v roce 1996 nová pravidla pro zpracování příkazů, podle kterých museli všichni tvůrci trhu zveřejňovat své příkazy na burze NASDAQ. Alternativně SEC umožnila tvůrcům trhu zveřejňovat příkazy v ECN, která by je následně uvedla v kotačním systému NASDAQ II. úrovně. V důsledku tohoto rozhodnutí se činnost exkluzivních elektronických obchodních sítí, jako je Instinet, dostala na veřejnost a zrodilo se moderní odvětví ECN.
Vznik velkých ECN se šťastně shodoval s fenoménem denního obchodování na konci 90. let. To ECN dokonale vyhovovalo, protože denní obchodníci byli obvykle netradiční investoři bez pevných kořenů nebo vztahů s velkými makléřskými společnostmi. Místo toho denní obchodníci hledali rychlé a levné způsoby, jak zadat příval příkazů a dosáhnout rychlého zisku. Tržní podmínky tak byly zralé pro nové investiční nástroje, jako jsou ECN, aby se chopily části akce. Jednu z největších ECN, Island ECN Inc, většinově vlastnila online makléřská společnost Datek Online Holdings Corp, která byla v denním obchodování hluboce zakořeněná.
Koncem roku 2000 fungovala jen asi desítka ECN. Počátkem roku 2000 však byla stavidla připravena k otevření a uvolnila mnoho nových ECN, které se snažily urvat kus trhu a vybojovat si výraznou konkurenční mezeru. Analytici se však zároveň obecně shodovali na tom, že obor nemůže takový přetlak konkurentů dlouhodobě udržet, a očekávalo se, že odvětví poměrně rychle dozraje ke konsolidaci. Jedním z faktorů, které vedly k přílivu nových ECN, byla relativně nízká bariéra vstupu na trh. Životaschopný systém schopný zvládat velké objemy obchodů bylo podle některých odhadů možné zřídit za méně než 10 milionů dolarů.
DUKING IT OUT WITH THE EXCHANGES
Na přelomu 21. století vytvářely ECN dostatečně velké objemy obchodů, aby znervóznily obvyklé burzy, jako jsou NASDAQ a NYSE. Několik předních ECN dokonce podalo Komisi pro cenné papíry a burzy žádost o získání burzovního statutu, což odstartovalo malou válku s tradičními burzami. Když se obří ECN Archipelago Holdings LLC spojila s Pacific Stock Exchange a vytvořila první hybrid ECN a burzy, mohla současně fungovat jako burza a obchodovat s akciemi prostřednictvím NYSE. Společnosti Island a NexTrade Holdings Inc. postupovaly podobně, a jak se blížily schválení regulačními orgány, hlavní burzy, zejména NASDAQ, se postavily na obranu. Po získání statusu burzy by ECN měly přímý přístup k národnímu tržnímu systému propojujícímu všechny burzy a zároveň by jejich kotace byly uvedeny vedle kotací ostatních burz v celé zemi.
V roce 2001 NASDAQ napadl ambice společnosti Archipelago a zašel tak daleko, že si stěžoval u SEC, že takové kroky jsou v rozporu s hospodářskou soutěží. Na první pohled vypadala tato stížnost systému, který denně zobchodoval 2 miliardy akcií, proti ECN, která denně zobchodovala 100 milionů akcií, nesourodě, ale ve skutečnosti svědčila o obavách burz z potenciálu ECN – zejména NASDAQu, který byl ohrožen bezprostředně nejvíce.
Tento krok směrem ke statusu burzy měl i pragmatickou složku. Po krachu technologického trhu v roce 2000 utrpělo denní obchodování obrovskou ránu. I když téměř nezmizelo ze scény, velká část přirozené zákaznické základny, které se ECN těšily na své cestě k úspěchu, již nebyla sázkou na jistotu. Proto by využití výhod burzovního statusu pomohlo k jejich udržení v období po skončení býčího trhu. Burzovní status je také vstupní branou k mimořádně lukrativnímu podnikání v oblasti balení a prodeje tržních dat, jako jsou ceny akcií. To je žádaná výhoda, zejména proto, že ECN stále trpí konkurenční nevýhodou, pokud jde o likviditu.
ECN dostaly na NYSE v roce 2000 díky SEC průlom. Pravidlo 390 NYSE zakazovalo ECN obchodovat s akciemi NYSE, které byly kótovány před rokem 1979. To dohromady představovalo téměř třetinu všech akcií NYSE a polovinu objemu obchodů na burze, včetně některých největších blue-chip akcií. Toto pravidlo jasně omezilo rozsah obchodů, které mohly ECN provádět, a vyloučilo je z obchodování s některými z nejžádanějších akcií na NYSE. Do roku 2000 však SEC silně tlačila na NYSE, aby pravidlo 390 zrušila, což vytvořilo nové příležitosti pro růst ECN.
Jednou z hrozeb pro ECN byla hrozící možnost celkové reorganizace NYSE a NASDAQ s cílem vytvořit centralizované systémy, které by začleněním hlavních funkcí ECN fakticky učinily ECN zbytečnými. NASDAQ získal koncem roku 2000 souhlas se zavedením svého systému SuperMontage, systému pro agregaci a provádění kotací, který bude zobrazovat tři nejlepší ceny pro danou akcii a poskytovat nástroj, jehož prostřednictvím mohou být příkazy zákazníků směrovány na kterékoli místo pro dokončení transakce. Spojením efektivity a transparentnosti ECN s výrazně vyšší likviditou NASDAQ představoval SuperMontage pro ECN vážnou hrozbu, která se projevila na politické scéně. Lobby ECN zaujala předsedu obchodního výboru Sněmovny reprezentantů Toma Blileyho, který zaslal Komisi pro cenné papíry a burzy dopis, v němž zpochybnil potenciální nespravedlivé výhody, které by SuperMontage poskytla NASDAQ. Mezitím začala NYSE zavádět vlastní ECN s názvem Network NYSE.
ECN také vedly k odklonu obchodních systémů od zastaralé praxe uvádění cen akcií pomocí zlomků. Ostrovní ECN zahájila decimalizaci kotací svých akcií v červenci 2000, což přimělo ostatní obchodní systémy, aby ji následovaly. Kótované ceny akcií se tak objevily v podobě dolarů a centů. Tato praxe byla také konkurenčně výhodná pro ECN v jejich boji proti tvůrcům trhu. Tvůrci trhu, kteří vydělávají marže na základě rozpětí mezi nákupní a prodejní cenou, mohli využít systém frakcí k umělému zvýšení těchto rozpětí. Ačkoli to ve skutečnosti činí méně než sedm centů za akcii – neboli jednu šestnáctinu dolaru, což je nejmenší obchodní „tick“, který je v systému frakcí k dispozici -, tyto haléře v průběhu několika milionů obchodů dosahují astronomických částek. A vzhledem k tomu, že ECN přežívají díky několika haléřům nebo méně za akcii, které si účtují za obchody prostřednictvím svých systémů, přechod na přesnější desetinné systémy a tlak na burzy, aby učinily totéž, uzavírá velkou konkurenční trhlinu mezi ECN a tvůrci trhu.
Na začátku roku 2000 se analytici ve svých předpovědích ohledně budoucnosti ECN rozcházeli. Někteří se domnívali, že budou hnací silou obchodování s cennými papíry, zatímco jiní trvali na tom, že budou postupně odstraněny, jakmile hlavní burzy kooptují jejich výhody. Všichni se však shodují, že ECN byly hlavní hybnou silou inovací v obchodování s cennými papíry a že budoucnost trhů bude odrážet vliv ECN.
DALŠÍ ČTENÍ:
Awe, Susan. „Informační centrum pro ochranu soukromí v elektronické podobě“. Library Journal. October 1, 2000.
Barnett, Megan. „Výměnná revoluce.“ Industry Standard. August 16, 1999.
„Cents and Sensibility“. Peníze. September 2000.
Der Hovanesian, Mara; a Emily Thornton. „Těžké časy v elektronickém obchodování.“ Business Week. October 23, 2000.
„ECNs Poised to Take Off“. Wall Street & Technologie. July2000.
Gogoi, Pallavi. „Behind NASDAQ’s Hissy Fit“. Business Week. March 5, 2001.
Guerra, Anthony. „NASDAQ Rolls Back the Curtain on SuperMontage“. Wall Street & Technologie. October 2000.
James, Sylvia. „Od obchodního parketu k ECN.“ Information World Review. June 2000.
Jovin, Ellen. „Fair Trades: Enthusiasts Say ECNs Level the Playing Field for Traders, but Many Others Remain Skeptical.“ (Nadšenci říkají, že ECNs vyrovnávají podmínky pro obchodníky, ale mnozí jiní zůstávají skeptičtí). Finanční plánování. June 1, 2000.
Minkoff, Jerry. „Market & Exchanges: ECNs Adapting to Rapidly Changing Environment.“ (ECNs se přizpůsobují rychle se měnícímu prostředí). Web Finance. February 28, 2000.
Moskovitz, Eric. „Matt Andersen vs. Wall Street“. Money. July2000.
Radcliff, Deborah. „Trading Nets Give Exchanges a Run for Their Money“. Computerworld. December 18, 2000.
Santini, Laura. „A Rebel’s Gamble: Island se chce připojit k systému, ale bude to fungovat?“ (Island Wants to Join the System, but Will It Work?) Investment Dealers‘ Digest. January 29, 2001.
Springsteel, Ian; and Michelle Celarier. „Dilema ECN“. Investment Dealers‘ Digest. March 2000.
Vinzant, Carol. „Potřebujeme burzu cenných papírů?“ Fortune. November 22, 1999.
Weinberg, Neil. „The Big Board Comes Back from the Brink“ (Velká správní rada se vrací z okraje). Forbes. November 13, 2000.
VÍTEJTE TAKÉ: Archipelago Holdings LLC; Datek Online Brokerage Services LLC; Day Trading; Instinet Group LLC; Island ECN Inc; Nasdaq Stock Market
.