Elektroniset viestintäverkot (ECN), suurten pörssien päänsärky 1990-luvun lopulla ja 2000-luvun alussa, ovat tietokonepohjaisia kaupankäyntijärjestelmiä, joiden kautta osakkeiden ja muiden arvopapereiden ostajien ja myyjien toimeksiannot sovitetaan yhteen välittömien digitaalisten tapahtumien avulla. Vaikka sähköinen kaupankäynti ECN-verkostojen kautta tapahtuu monissa eri muodoissa, yksi yhteinen piirre on se, että ne alittavat suurimpien välitystoimistojen ja New Yorkin pörssin (NYSE) asiantuntijoiden, kuten Merrill Lynchin ja Goldman Sachsin, tarjoamat hinnat. Poistamalla nämä arvopaperikaupan välikädet ECN:t tarjoavat huomattavasti alhaisemmat transaktiokustannukset. Nopeutensa ja edullisten kustannustensa vuoksi ECN-verkkoja käyttivät laajalti verkkomeklarit, jotkut institutionaaliset sijoittajat ja päiväkauppiaat.
ECN-verkkoja on eniten NASDAQ-pörssissä, jossa ne saivat alkunsa. New Yorkin pörssi (NYSE), jossa on useita monimutkaisia sääntöjä ja määräyksiä, jotka koskevat suurten arvopapereiden kaupankäyntiä, on ollut paljon vastustuskykyisempi ECN:ien tunkeutumiselle. Vuoden 2001 alkuun mennessä ECN:ien osuus NASDAQ:n koko kaupankäyntivolyymista oli peräti 35 prosenttia, ja tutkimusyhtiö Cerulli Associates ennusti, että osuus nousisi 50 prosenttiin vuonna 2001. Celent Communications ei kuitenkaan odottanut ECN:ien valloittavan yhtä suurta osaa NASDAQista ennen vuotta 2003.
MITEN ECN:T TOIMIVAT
Ymmärtääkseen ECN:iä on ymmärrettävä järjestelmä, jota vastaan ne toimivat. ECN:ien pääasiallisena kilpailijana olivat NASDAQissa niin sanotut markkinatakaajat: investointipankit ja välitystoimistot, jotka ryntäävät ostamaan ja myymään osakkeita täyttääkseen asiakkaiden avoimet toimeksiannot ja tarjotakseen välitöntä likviditeettiä. Vaikka tällaisilla yrityksillä on paljon vaikutusvaltaa ja niillä on taipumus hallita pörssejä, ne saavat yleensä katteensa myymällä osakkeita korkeampaan hintaan kuin mitä ne ovat maksaneet niistä.
EcN:t puolestaan yksinkertaisesti luovat verkostoja, joita kauppiaat käyttävät löytääkseen toisensa ilman, että he tukeutuvat markkinatakaajiin helpottamaan liiketoimia. Luodakseen tulovirran ECN:t yksinkertaisesti perivät jokaisesta kaupasta pienen lisämaksun, joka ei yleensä ole suurempi kuin muutama sentti osaketta kohti ja usein paljon pienempi. Ostajat ja myyjät ottavat yhteyden ECN-verkkoihin joko henkilökohtaisesti tai välittäjän kautta ja tekevät tarjouksen. Nämä toimeksiannot merkitään sitten nimettöminä ECN:n muistikirjaan tai tilauskirjaan, ja tietokone etsii koko järjestelmästä vastaavuutta tai vastaavaa tarjousta, joka vastaa ostajan tai myyjän ilmoittamaa hintaa. Kun vastaavuus on löytynyt, ECN toteuttaa transaktion. Koska ECN:t eivät ansaitse rahaa osto- ja myyntitoimeksiantojen välisillä erotuksilla, kuten perinteiset välitysliikkeet ja investointipankit tekevät, ne luottavat tulojensa syntymiseen verkostojensa kautta käytävän kaupankäynnin pelkkään volyymiin.
Traditionaalisesti ECN:t olivat avoinna vain muille saman järjestelmän käyttäjille, mikä tarkoitti sitä, että toimeksianto odotti ECN:n tilauskannassa, kunnes samassa järjestelmässä oli tehty vastaava tarjous. Tällaisten suljettujen järjestelmien suosio oli kuitenkin 2000-luvun alussa vähenemässä. Archipelagon kaltaiset ECN:t alkoivat tarjota avoimia kaupankäyntijärjestelmiä, joissa vastaamattomat toimeksiannot siirrettiin ja listattiin muihin kaupankäyntijärjestelmiin. Tällä tavoin ECN-verkot voivat tarjota sijoittajille mahdollisimman paljon likviditeettiä, jolloin nämä voivat toteuttaa toimeksiantonsa mahdollisimman nopeasti. Lisätäkseen likviditeettiä monet ECN-verkot alkoivat yhdistää resurssejaan käyttämällä ECN-verkkojen välisiä yhteyksiä ja tehokasta toimeksiantojen reititys- ja hakukonetekniikkaa, jonka avulla ne voivat käydä läpi useita ECN-verkkoja samanaikaisesti ja etsiä toimeksiantoja, jotka vastaavat toisiaan. Koska sijoittajat tyypillisesti arvostavat likviditeettiä, ECN-verkkoihin kohdistuva paine avata järjestelmiään todennäköisesti voimistui.
Lämmityskilpailun vuoksi eriytyminen on tullut ECN-alan kilpailun moottoriksi. Jotkut, kuten Instinet, pyrkivät valloittamaan institutionaalisten sijoittajien sähköisen kaupankäynnin markkinat. Toiset ECN:t, kuten Island, asettuivat päiväkauppamarkkinoille, jotka olivat nöyrtyneinä vielä 2000-luvun alussa elinvoimaiset. Samaan aikaan jotkin suurimmat välittäjäyhtiöt tukivat ECN:iä ja antoivat niille rahaa ja tukea. Merrill Lynch, J.P. Morgan Chase ja Goldman Sachs olivat muutamia suurista nimistä, joilla oli panos ECN:ssä.
Maaliskuussa 2000 Islandin pääjohtaja Matthew Andersen todisti Yhdysvaltain senaatin pankkitoiminnan arvopaperimarkkinoita käsittelevän alakomitean edessä ja kehui ECN:ien aloittaneen ”markkinoiden nopean ja laaja-alaisen demokratisoitumisen”. Monet ECN-harrastajat esittivät samanlaisia ylistyslauseita ja väittivät, että ECN:t toivat tavalliselle sijoittajalle samanlaisia etuja, joista suuret institutionaaliset sijoittajat ovat aina nauttineet.
ECN-ALAN KEHITYS
Nykyaikaisen ECN:n varhaisin edeltäjä oli Instinet Corp., jonka Reuters Group PLC perusti vuonna 1969 institutionaalisille sijoittajille tarjotuksi kaupankäyntipaikaksi, jossa he voivat käydä kauppaa tavanomaisen kaupankäyntiajan jälkeen. Instinet oli siis pikemminkin yksityinen järjestelmä, joka palveli vakiintuneita sijoittajia kuin nykyaikaisten ECN:ien tarjoamaa laajempaa asiakaskuntaa.
1990-luvun puolivälissä sattuneen NASDAQ-kaupankäyntiskandaalin jälkeen – jossa markkinatakaajia syytettiin salaliitosta, jonka tarkoituksena oli kuoria voittoja kieltäytymällä toteuttamasta kannattamattomia toimeksiantoja ja täyttämästä toimeksiantoja hinnoilla, jotka eivät vastanneet ostajien odotuksia – arvopapereiden- ja pörssinhoitokomissio (Securities and Exchange Commission, SEC) antoi vuonna 1996 uudet toimeksiantojenkäsittelysäännöt, joissa edellytettiin, että kaikki markkinatakaajat julkistavat toimeksiantonsa NASDAQ:ssa. Vaihtoehtoisesti SEC antoi markkinatakaajille mahdollisuuden julkaista toimeksiantonsa ECN:ssä, joka sen jälkeen listaisi toimeksiannon NASDAQin Level II -noteerausjärjestelmään. Tämän päätöksen seurauksena Instinetin kaltaisten yksinoikeudella toimivien sähköisten kaupankäyntiverkostojen toiminta joutui julkisuuteen, ja nykyaikainen ECN-ala oli syntynyt.
Suurten ECN-verkostojen syntyminen osui onneksi samaan aikaan 1990-luvun lopun päiväkauppaan liittyvien ilmiöiden kanssa. Tämä toimi täydellisesti ECN:ien kannalta, sillä päiväkauppiaat olivat tyypillisesti ei-perinteisiä sijoittajia, joilla ei ollut vankkoja juuria suurissa välitysliikkeissä tai suhteita niihin. Päiväkauppiaat etsivät sen sijaan nopeita ja halpoja tapoja tehdä useita toimeksiantoja ja saada nopeasti voittoa. Näin ollen markkinaolosuhteet olivat kypsät uusille sijoitusvälineille, kuten ECN-verkoille, jotta ne saisivat osansa toiminnasta. Yhden suurimmista ECN:istä, Island ECN Inc:n, enemmistöomistajana oli Datek Online Holdings Corp. -niminen verkkomeklariyhtiö, joka oli vahvasti mukana päiväkaupankäynnissä.
Vuoden 2000 loppupuolella ECN:iä oli toiminnassa vain kymmenkunta. Tulvaportit olivat kuitenkin valmiita avautumaan 2000-luvun alkupuolella, ja monet uudet ECN:t, jotka pyrkivät saamaan osansa markkinoista ja luomaan oman kilpailurakenteensa, pääsivät valloilleen. Samaan aikaan analyytikot olivat kuitenkin yleisesti yhtä mieltä siitä, että ala ei kestäisi tällaista kilpailijoiden paljoutta ajan mittaan, ja alan odotettiin kypsyvän konsolidoitumiseen melko nopeasti. Yksi tekijä, joka johti uusien ECN-verkkojen tulvaan, oli markkinoille tulon suhteellisen matala kynnys. Joidenkin arvioiden mukaan elinkelpoinen järjestelmä, joka kykeni käsittelemään suuria kaupankäyntivolyymeja, voitiin perustaa alle 10 miljoonalla dollarilla.
DUKING IT OUT WITH THE EXCHANGES
2000-luvun vaihteeseen mennessä ECN-verkot tuottivat tarpeeksi suuria kaupankäyntivolyymeja, jotta ne saattoivat tehdä tavanomaiset pörssit, kuten Nasdaqin ja New Yorkin pörssin, erittäin hermostuneiksi. Useat johtavat ECN:t jopa hakivat SEC:ltä pörssin asemaa, mikä käynnisti pienen sodan perinteisten pörssien kanssa. Kun ECN-jätti Archipelago Holdings LLC fuusioitui Pacific Stock Exchangen kanssa luodakseen ensimmäisen ECN-pörssihybridin, se pystyi toimimaan samanaikaisesti pörssinä ja käymään osakekauppaa NYSE:n kautta. Island ja NexTrade Holdings Inc. seurasivat samanlaista tietä, ja kun ne etenivät lähemmäs viranomaishyväksyntää, suuret pörssit, erityisesti NASDAQ, ryhtyivät puolustamaan niitä. Saatuaan pörssiaseman ECN:t saisivat suoran pääsyn kaikkia pörssejä yhdistävään National Market System -järjestelmään, ja niiden noteeraukset noteerattaisiin muiden pörssien noteerausten rinnalla eri puolilla maata.
Vuonna 2001 NASDAQ hyökkäsi Archipelagon pyrkimyksiä vastaan ja meni niin pitkälle, että se valitti SEC:lle, että tällaiset toimet olivat kilpailunvastaisia. Ensi silmäyksellä tämä valitus, jonka esitti järjestelmä, joka käsitteli 2 miljardia osaketta päivässä, ECN:ää vastaan, joka käsitteli 100 miljoonaa osaketta päivässä, näytti sopimattomalta, mutta se oli itse asiassa osoitus pörssien pelosta ECN:ien potentiaalia kohtaan – erityisesti NASDAQ:n potentiaalia kohtaan, jota uhkasi välitön uhka.
Siirtymisellä pörssiaseman saamiseksi oli myös käytännöllinen ulottuvuus. Vuonna 2000 tapahtuneen teknologiamarkkinoiden romahduksen jälkeen päiväkauppa kärsi valtavan iskun. Vaikka se tuskin katosi näyttämöltä, suuri osa luonnollisesta asiakaskunnasta, josta ECN:t nauttivat matkalla menestykseen, ei ollut enää varma veto. Siksi pörssiaseman tuomien etujen hyödyntäminen auttaisi säilyttämään ne härkätaistelun jälkeisten markkinoiden aikana. Pörssiasema on myös ovi erittäin tuottoisaan liiketoimintaan, joka liittyy pörssitietojen, kuten osakekurssien, pakkaamiseen ja myyntiin. Tämä on haluttu etu erityisesti siksi, että ECN:t kärsivät edelleen kilpailuhaitoista likviditeetin osalta.
ECN:t saivat SEC:n ansiosta vapaata kättä NYSE:ssä vuonna 2000. NYSE:n sääntö 390 kielsi ECN:ien kaupankäynnin NYSE:n osakkeilla, jotka oli listattu ennen vuotta 1979. Kyseessä oli lähes kolmannes kaikista NYSE:n osakkeista ja puolet pörssin kaupankäyntivolyymista, mukaan lukien jotkin suurimmista blue chip -osakkeista. Tämä sääntö rajoitti selvästi ECN:ien liiketoimintaa ja sulki ne pois joistakin NYSE:n kysytyimmistä osakkeista. Vuoteen 2000 mennessä SEC kuitenkin painosti voimakkaasti NYSE:tä kumoamaan säännön 390, mikä loi uusia mahdollisuuksia ECN:n kasvulle.
Yksi ECN:iä uhkaavaksi tekijäksi muodostui NYSE:n ja NASDAQ:n uhkaava mahdollisuus NYSE:n ja NASDAQ:n täydellisestä uudistamisesta keskitettyjen järjestelmien luomiseksi, jotka tekisivät ECN:t tosiasiallisesti tarpeettomiksi, koska ne yhdistäisivät niihin ECN:ien keskeiset toiminnot. NASDAQ sai vuoden 2000 lopulla luvan ottaa käyttöön SuperMontage-järjestelmänsä, joka on tarjousten yhdistämis- ja toteutusjärjestelmä, joka näyttää kolme parasta hintaa tietylle osakkeelle ja tarjoaa välineen, jonka avulla asiakkaiden toimeksiannot voidaan ohjata mihin tahansa kauppapaikkaan transaktion toteuttamiseksi. Yhdistämällä ECN:ien tehokkuuden ja avoimuuden NASDAQ:n huomattavasti suurempaan likviditeettiin SuperMontage oli vakava uhka ECN:ille, jotka ilmaisivat tyytymättömyytensä poliittisella areenalla. ECN-lobbari kiinnitti huomiota edustajainhuoneen kauppakomitean puheenjohtaja Tom Blileyyn, joka lähetti SEC:lle kirjeen, jossa hän kyseenalaisti ne mahdollisesti epäreilut edut, joita SuperMontage tarjoaisi NASDAQille. Samaan aikaan NYSE aloitti oman ECN:nsä, Network NYSE:n, käyttöönoton.
ECN:t olivat myös edelläkävijöitä, kun kaupankäyntijärjestelmissä siirryttiin pois vanhanaikaisesta käytännöstä, jossa pörssikurssit noteerattiin murtoluvuilla. Island ECN aloitti pörssinoteeraustensa desimaalisuuden heinäkuussa 2000, mikä sai muut kaupankäyntijärjestelmät seuraamaan esimerkkiä. Näin listattujen osakkeiden hinnat ilmestyivät dollareina ja sentteinä. Tästä käytännöstä oli myös kilpailuetua ECN:ille niiden taistelussa markkinatakaajia vastaan. Markkinatakaajat, jotka ansaitsevat katetta osto- ja myyntihinnan välisestä erotuksesta, pystyivät käyttämään fraktiojärjestelmää näiden erotusten keinotekoiseen pehmentämiseen. Vaikka tämä tarkoittaa käytännössä alle seitsemää senttiä osakkeelta eli dollarin kuudestoistaosaa, joka on pienin fraktiojärjestelmässä käytettävissä oleva kaupankäynnin ”rasti”, nämä pennit nousevat tähtitieteellisiksi summiksi useiden miljoonien kauppojen aikana. Kun otetaan huomioon, että ECN:t elävät muutamalla pennillä osaketta kohti, jotka ne veloittavat järjestelmiensä kautta tehdyistä kaupoista, siirtyminen tarkempiin desimaalijärjestelmiin ja pörssien painostaminen tekemään samoin sulkee merkittävän kilpailueron ECN:ien ja markkinatakaajien väliltä.
2000-luvun alkupuolella analyytikot antoivat ristiriitaisia ennusteita ECN:ien tulevaisuudesta. Joidenkin mielestä ne ohjaisivat arvopaperikauppaa, kun taas toiset väittivät, että ne häviävät vähitellen, kun suuret pörssit ovat ottaneet niiden edut omakseen. Kaikki ovat kuitenkin yhtä mieltä siitä, että ECN:t ovat olleet merkittävä tekijä arvopaperikaupan innovaatiotoiminnassa ja että markkinoiden tulevaisuus heijastelee ECN:n vaikutusta.
LISÄTIETOJA:
Awe, Susan. ”Electronic Privacy Information Center.” Library Journal. October 1, 2000.
Barnett, Megan. ”Pörssivallankumous”. Industry Standard. August 16, 1999.
”Cents and Sensibility”. Raha. Syyskuu 2000.
Der Hovanesian, Mara; ja Emily Thornton. ”Kovia aikoja sähköisessä kaupankäynnissä.” Business Week. October 23, 2000.
”ECNs Poised to Take Off”. Wall Street & Technology. July2000.
Gogoi, Pallavi. ”Behind NASDAQ’s Hissy Fit”. Business Week. March 5, 2001.
Guerra, Anthony. ”NASDAQ Rolls Back the Curtain on SuperMontage”. Wall Street & Technology. Lokakuu 2000.
James, Sylvia. ”Kauppapaikalta ECN:ään”. Information World Review. Kesäkuu 2000.
Jovin, Ellen. ”Reilut kaupat: Enthusiasts Say ECNs Level the Playing Field for Traders, but Many Others Remain Skeptical”. Financial Planning. June 1, 2000.
Minkoff, Jerry. ”Market & Exchanges: ECN:t sopeutuvat nopeasti muuttuvaan ympäristöön.” Web Finance. 28. helmikuuta 2000.
Moskovitz, Eric. ”Matt Andersen vs. Wall Street”. Money. July2000.
Radcliff, Deborah. ”Trading Nets Give Exchanges a Run for Their Money”. Computerworld. December 18, 2000.
Santini, Laura. ”Kapinallisen uhkapeli: Island haluaa liittyä järjestelmään, mutta toimiiko se?” Investment Dealers’ Digest. January 29, 2001.
Springsteel, Ian; and Michelle Celarier. ”ECN-dilemma”. Investment Dealers’ Digest. Maaliskuu 2000.
Vinzant, Carol. ”Tarvitaanko pörssiä?” Fortune. November 22, 1999.
Weinberg, Neil. ”The Big Board Comes Back From the Brink”. Forbes. November 13, 2000.
KATSO MYÖS: Archipelago Holdings LLC; Datek Online Brokerage Services LLC; Day Trading; Instinet Group LLC; Island ECN Inc.; Nasdaq Stock Market
.